Inflation, Zins, Wachstum: wie das Puzzle zusammenhängt

Inflation, Zins, Wachstum – die drei Grössen greifen ineinander wie Zahnräder. Sie bestimmen, wie Erträge diskontiert, Gewinne erzielt und Risiken bepreist werden. Für Anlegerinnen und Anleger zählt weniger die nächste Prognose als das Verständnis der Mechanik: Welche Schocks treiben Preise? Wie reagieren Zentralbanken? Und welche Pfade sind für verschiedene Anlageklassen plausibel? Wer die Zusammenhänge sauber ordnet, reduziert Rauschen und erkennt die Variablen, die Bewertungen wirklich bewegen.

Die ökonomische Mechanik

Wachstum beschreibt, wie schnell die reale Wirtschaftsleistung steigt. Übersteigt die Nachfrage die Kapazitäten, steigt tendenziell die Inflation; bei Unterauslastung flacht sie ab. Dieses Zusammenspiel ist keine simple Einbahnstrasse: Angebotsseitige Schocks – Energiepreise, Lieferketten, Geopolitik – können Inflation auch bei schwacher Konjunktur anheben. Entscheidend sind Erwartungen. Sind sie gut verankert, klingen Preisschübe schneller ab. Studien der BIZ zeigen, dass Glaubwürdigkeit der Geldpolitik die Sensitivität von Löhnen und Preisen gegenüber Schocks dämpft (vgl. BIZ).

Der Zins ist der Preis von Geld heute versus morgen. Zentralbanken steuern den kurzfristigen Nominalzins, die Märkte bilden daraus die Zinskurve. Für Bewertungen zählt der reale Zins, also Nominalzins minus erwarteter Inflation. Er reflektiert knappe Ressourcen, Zeitpräferenz und Produktivität. Tiefe reale Zinsen heben tendenziell die Gegenwartswerte von Cashflows, hohe drücken sie. Der neutrale Realzins, oft als r* geschätzt, hängt von Demografie und Trendproduktivität ab; er lässt sich nicht beobachten und verschiebt sich über die Zeit (vgl. Schätzungen der New York Fed).

Zwischen Inflation, Zins und Wachstum verlaufen Rückkopplungen. Steigende Inflation veranlasst straffere Politik, bremst Wachstum und beruhigt die Preise mit Verzögerung. Umgekehrt kann eine konjunkturelle Abkühlung die Notenbanken zu Lockerungen bewegen, was Zinskosten senkt und Bewertungen stützt. Der Pfad selten linear: Termprämien, Risikoaversion und Wechselkurse modulieren die Transmission. In einer kleinen offenen Volkswirtschaft wie der Schweiz wirkt der Franken dabei als zusätzlicher Kanal.

Was Zentralbanken steuern – und was die Preise treiben

Zentralbanken kontrollieren den sehr kurzfristigen Zins und beeinflussen Erwartungen; sie kontrollieren nicht die Energiepreise oder geopolitische Lieferhemmnisse. Entsprechend kalibrieren sie ihre Reaktionsfunktion. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) orientiert sich an der mittelfristigen Preisstabilität und publiziert eine bedingte Inflationsprognose, die bei unverändertem Zins den Pfad der Teuerung skizziert. Das Instrumentarium umfasst neben dem Leitzins auch Devisenmarktoperationen; der Wechselkurs dämpft importierte Inflation, kann aber die Exportindustrie belasten (vgl. SNB Geldpolitik).

Die Jahre seit der Pandemie illustrieren die Spannbreite. Ein anfänglich angebotsgetriebener Inflationsschub wurde durch robuste Nachfrage und ein strafferes Arbeitsmarktumfeld verlängert. Darauf reagierten Notenbanken weltweit mit Zinsanhebungen, später mit ersten Lockerungen, sobald sich die Teuerung in Richtung Ziel bewegte. Internationale Vergleiche zeigen, wie unterschiedlich Kanal und Tempo wirken: In den USA schlägt der Marktzinspfad rasch auf Hypotheken durch, im Euroraum und in der Schweiz ist die Transmission über Bankkredite träg. Die Einbettung in die Weltwirtschaft macht globale Forschung unerlässlich; die IMF WEO und der OECD Economic Outlook liefern robuste Referenzrahmen.

Von Aktien bis Anleihen: Konsequenzen für Bewertungen

Anleihen reagieren direkt auf Inflation und Zinsen. Steigen Inflationserwartungen, verlangen Investoren höhere Renditen; Kurse fallen, besonders bei langer Duration. In Disinflationsphasen mit nachlassendem Wachstum profitieren Staatsanleihen oft, sofern die Realzinsen sinken. Inflationsgeschützte Anleihen können reale Cashflows stabilisieren, adressieren aber Indexmethodik, Liquidität und Bewertungsniveaus. Die Schweiz bietet kaum Linker, internationale Märkte in USD und EUR schon – Währungsrisiken bleiben ein Faktor.

Aktien sind ein Anspruch auf künftige Gewinne. Zwei Kräfte wirken gegensätzlich: Höhere Diskontsätze drücken die Multiples, während nominale Umsätze und Gewinne mit der Inflation mitwachsen können. Entscheidend sind Preissetzungsmacht, Kostenstruktur und Kapitalintensität. Sektoren mit stabiler Nachfrage und solider Marge kommen durch Inflationsbuckel oft besser, zinssensitive Geschäftsmodelle leiden eher. Über den Zyklus steigen die Gewinnpfade primär mit dem realen Wachstum; Bewertungsänderungen verstärken oder dämpfen nur.

Immobilien vereinen Realwert und Zinshebel. Höhere Finanzierungskosten und steigende Kapitalisierungsraten drücken die Werte, während knapper Wohnraum und indexierte Mieten stützen können. In der Schweiz federn strukturelle Knappheiten und Zuwanderung die Ertragsseite, doch das Bewertungsniveau bleibt empfindlich gegenüber dem Zins. Für kotierte Immobilienvehikel zählt zusätzlich die Liquiditätsprämie und die Differenz zwischen Ausschüttung und risikofreiem Zins.

Die Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen wechseln mit dem Regime. Bei moderater, gut verankerter Inflation dominieren Nachfrageschocks; dann korrelieren beide oft negativ, was Diversifikation stärkt. Treibt hingegen Inflation die Schwankungen, kippt die Korrelation positiv: Zinsen und Discountfaktoren bewegen beide Anlageklassen in dieselbe Richtung. BIZ-Analysen dokumentieren diese Regimewechsel über Jahrzehnte.

Auch der Wechselkurs wirkt in Portfolios. Der Franken tendiert in Stressphasen zur Aufwertung, dämpft importierte Inflation und wirkt wie eine Versicherung – jedoch zulasten konjunktursensitiver Exporteure. Für global gestreute Portfolios ist die Währungssteuerung eine eigene Ertragsquelle und ein Risikopuffer, aber nie gratis.

Was folgt daraus? Keine punktgenauen Prognosen, sondern Szenariodenken. In einem Pfad sinkender Inflation und robusten, aber abkühlenden Wachstums werden reale Zinsen und Gewinnqualität die Bewertung prägen. In einem hartnäckig inflationären Umfeld zählen Balance Sheets, Preissetzungsmacht und kurze Duration. Und in einem schwachen Wachstumsszenario mit fallenden Zinsen rückt wieder die Schutzfunktion hochwertiger Duration in den Vordergrund. Orientieren Sie sich an belastbaren Quellen und erkennen Sie die Stellhebel, nicht an vermeintlich sicheren Calls. Dieser Beitrag ist keine Anlage-, Steuer- oder Rechtsberatung.