ETF-Wertpapierleihe: Erträge, Risiken und Transparenz

ETF-Anbieter verleihen Aktien oder Anleihen aus ihren Portfolios an Marktteilnehmer, die diese Wertpapiere kurzfristig benötigen. Die sogenannte Wertpapierleihe generiert Zusatzerträge, die die laufenden Kosten eines Fonds teilweise oder sogar ganz kompensieren können. Sie ist jedoch kein Selbstläufer: Ertrag und Risiko hängen von Marktphase, Sicherheiten, Gegenparteien und der Governance des Anbieters ab. Für Schweizer Anlegerinnen und Anleger, die meist UCITS-ETFs aus Irland oder Luxemburg nutzen, lohnt der Blick in die Details.

Wie die Wertpapierleihe im ETF funktioniert

Bei der Wertpapierleihe überträgt der ETF vorübergehend ein Wertpapier an einen Kreditnehmer, typischerweise eine Bank oder einen Broker, gegen eine Gebühr. Als Sicherheit hinterlegt der Kreditnehmer ein Kollateral, das den Marktwert des verliehenen Papiers übersteigt, häufig um 102–112 %. Täglich werden Wert der Leihe und des Kollaterals neu bewertet; bei Abweichungen werden Nachschüsse fällig. UCITS-Regeln verlangen qualitativ hochwertiges, liquides, diversifiziertes Kollateral, das nicht eng mit dem Emittenten der verliehenen Titel korreliert. Zudem muss die Position jederzeit zurückrufbar sein, damit der ETF Indexänderungen umsetzen und Rückgaben bedienen kann.

In Europa dominiert nicht in bar gestelltes Kollateral, etwa Staatsanleihen hoher Bonität. Das begrenzt das Reinvestitionsrisiko, das in den USA bei barer Besicherung historisch eine Rolle spielte. Gegenparteirisiko bleibt dennoch: Fällt der Kreditnehmer aus und reicht das verwertete Kollateral nicht aus, entsteht eine Lücke. Viele Anbieter versprechen eine sogenannte Indemnity, also eine Ausfallgarantie ihres Lending-Agenten. Sie deckt typischerweise die Nichterfüllung des Kreditnehmers ab, nicht aber Verluste aus Marktschwankungen des Kollaterals. Die genauen Klauseln variieren; es lohnt, die Programmdokumente des jeweiligen Anbieters zu lesen.

Die rechtlichen und aufsichtsrechtlichen Leitplanken sind klar umrissen. ESMA hat spezifische Vorgaben für UCITS zu Sicherheiten, Transparenz und Ertragsaufteilung publiziert, und die EU-Verordnung über Wertpapierfinanzierungsgeschäfte (SFTR) schreibt umfangreiche Berichte in Jahres- und Halbjahresberichten vor. Für Schweizer Fonds gelten FINMA-Regeln, doch für hiesige Privatanleger sind in der Praxis die länderspezifischen UCITS-Offenlegungen der ausländischen ETFs entscheidend.

Ertragstreiber, Kosten und Tracking-Differenz

Die Bruttoerträge der Wertpapierleihe hängen von Knappheit und Leihnachfrage ab. Stark nachgefragte Einzeltitel, etwa in Sondersituationen, erzielen hohe Gebühren; breite Large-Cap-Indizes generieren meist stabile, aber moderate Einnahmen. Small Caps, Schwellenländer und spezialisierte Anleihensegmente können im Schnitt mehr beitragen, allerdings schwankt der Ertrag im Zeitverlauf deutlich.

Aus Bruttoertrag wird Nettoertrag erst nach Abzug von Kosten und der Vergütung des Lending-Agenten. Anbieter praktizieren unterschiedliche Modelle: Manche leiten den überwiegenden Teil der Erträge an den Fonds weiter, andere behalten einen grösseren Anteil als Agentenvergütung. Entscheidend ist die Nettorendite, die in den Periodenberichten ausgewiesen wird. Seriöse Häuser veröffentlichen zusätzlich Kennziffern wie durchschnittliche Quote der ausgeliehenen Bestände, durchschnittliche Leihgebühr und Zusammensetzung des Kollaterals. Die Spanne der Nettoeffekte ist breit: In ruhigen Phasen kann die Wertpapierleihe bei grossen Aktien-ETFs Nettoerträge von rund 0,01–0,05 % pro Jahr beisteuern, in angespannten Märkten zeitweise mehr. Bei Anleihen-ETFs fallen die Zusatzerträge zumeist geringer aus.

Für die Anleger zählt am Ende die Tracking-Differenz. Wertpapierleiheerträge können die laufenden Kostenquote teilweise neutralisieren. Ein ETF mit einer TER von 0,12 % und Netto-Leiherträgen von 0,04 % wird, ceteris paribus, nur rund 0,08 % hinter dem Index zurückbleiben. In Einzelfällen führt die Leihe zu einer positiven Abweichung, also einer Outperformance gegenüber dem Index, was jedoch nicht garantiert ist. Wichtig ist, die Quellen dieser Abweichung zu verstehen: Leiheffekte wechseln, während die TER konstant bleibt.

Transparenz und Kennzahlen für die Due Diligence

Wer Produkte vergleicht, sollte auf einige Konstanten achten. Erstens die Ertragsaufteilung: Wie hoch ist der Anteil, der dem Fonds zufliesst, und wie wird die Agentenvergütung bemessen? Zweitens die Sicherheitenpolitik: Welche Assetklassen werden akzeptiert, welche Haircuts angewandt, wie wird Diversifikation sichergestellt? Drittens das Kontrahentenmanagement: Wie viele Kreditnehmer, welche Mindestbonität, wie werden Limiten gesetzt und überwacht? Viertens die Offenlegung: Werden im Jahresbericht SFTR-konforme Details zu Volumen, Erträgen und Gegenparteien geliefert, und existieren aktuelle, produktbezogene Dashboards auf der Website? Fünftens die Governance: Gibt es eine Indemnity, und wie breit ist ihr Schutzumfang im Ernstfall?

Risiken und Regulierung: Was bleibt beim Anleger

Das zentrale Risiko ist der Ausfall einer Gegenpartei in Kombination mit unzureichendem oder illiquidem Kollateral. In Stressphasen können Haircuts ansteigen und Verwertungskosten das Sicherheitenpolster schmälern. Cash-Kollateral birgt, sofern vorhanden, ein Reinvestitionsrisiko. Operative Risiken entstehen durch Fehlabwicklungen oder rechtliche Streitfragen, etwa bei Grenzfällen von Eigentums- und Nutzungsrechten. Zudem ist der Einfluss auf die Liquidität eines ETFs zu beachten: Zwar sind UCITS-Leihen jederzeit rückrufbar, doch Rückrufe erzeugen Reibung und können die Tracking-Volatilität kurzfristig erhöhen.

Regulatorisch ist der Rahmen robust. ESMA präzisiert, dass Wertpapierleiheerträge fair zwischen Fonds und Dienstleistern zu teilen sind und dass Anleger umfassend informiert werden müssen. Die SFTR verpflichtet zu standardisierter Berichterstattung, was die Vergleichbarkeit verbessert. Grosse Anbieter publizieren zusätzlich programmspezifische White Papers und tagesaktuelle Kennzahlen. BlackRock und Vanguard legen ihre Prozesse, Sicherheitenstandards und die Rolle der Indemnity detailliert offen; diese Dokumente sind eine sinnvolle erste Anlaufstelle, bevor man Produktunterlagen einzelner ETFs studiert.

Fazit: Wertpapierleihe ist ein nützliches Werkzeug, um die Kostenbelastung eines ETFs zu reduzieren und die Tracking-Differenz zu stabilisieren. Sie ist jedoch kein Gratis-Lunch. Die Qualität des Programms, die Strenge beim Kollateral, die Vergütungsstruktur und die Transparenz des Anbieters entscheiden darüber, wie viel der Ertrag tatsächlich bei den Anlegerinnen und Anlegern ankommt – und wie gut Risiken eingehegt sind. Dieser Text stellt keine Anlage-, Steuer- oder Rechtsberatung dar. Prüfen Sie die offiziellen Fondsberichte, KIID/KID und die Lending-Policies der Anbieter sowie die regulatorischen Hinweise.

Quellen: ESMA «Guidelines on ETFs and other UCITS issues» (2014), EU-Verordnung 2015/2365 (SFTR), BlackRock Securities Lending Program, Vanguard Securities Lending. Links: ESMA, SFTR, BlackRock, Vanguard.